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养老金三支柱改革背景下有哪些新挑战?
1、基本养老保险基金中央集中受托投资需解决十大问题
在目前没有实现省级大收大支的情况下，在“十三五”期间实现全国统筹和向名义账户转型的关键时刻，将分散在各地的基本养老保险基金作为委托人，委托给受托机构实行统一投资管理，应对如下一些潜在问题做好处理预案。
一是地方作为委托人进行委托投资之后，其地方利益具有固化和显性化的趋势，与实现全国统筹有潜在的冲突;二是集中委托投资运营后，个别地区的M2似受到一定影响，应采取分批逐步上解与转存的办法，来稀释和分散其对地方经济增长有可能产生的影响;三是资金上解之后，对个别股份制商业银行存款有可能产生影响，因为在个别银行的支行已有可能超过10%以上;四是在统账结合制度下，对投资收益在个人账户的分配规则等尽早做出预案，以将群体性事件诱发因素控制在最低限度内;五是如果向名义账户制转型，个人账户部分本应采取“生物收益率”，但如果实行“真实收益率”，那就应尽早做出不同的制度安排;六是如果个人账户采取真实收益率，在市场出现景气周期时是否按真实收益率计入，即市场波动与个人账户收益率的关系应有预案;七是在十八届四中全会全面推进依法治国的背景下，应尽早处理好多元化投资体制与现行投资政策的法理关系;八是如果对个人账户系统采取名义账户制，就存在名义资产与未来债务的匹配与平衡的当期精算问题，账户系统作为一个现收现付的封闭体系，其自我平衡问题就要进行年度检测和调整，进而需要扩大精算队伍和建立精算报告制度;九是在委托人、受托机构、托管机构、投资管理机构的四方关系中，核心是委托人和受托机构的关系，应利用受托机构的平台，根据提高统筹层次的需要适时调整关系，制订向全国统筹过渡的时间表;十是受托机构应尽快制订“走出去”的国际化方案，这是继实施市场化和多元化之后的又一必要举措，是分散风险和博取较高收益的国际惯例。
2、年金制度结构的政策调整
10年来，企业年金制度始终面对企业统一投资政策致使收益率难以满足不同风险偏好和年龄段的窘境。于是，在机关事业单位养老保险改革后将普遍建立年金制度的背景下，业内逐渐达成一个共识，就是在政策上应有一个突破，从根本上解决这个问题。政策突破主要包括：一是放弃3个门槛，建立“自动加入制度”。取消20号令规定的企业在建立年金制度时必须符合3个条件的规定即“参加基本养老保险并履行缴费义务”、“具有相应的经济负担能力”和“建立集体协商机制”，代之以全员自动享有建立年金的权利。10年前在建立年金制度之初，大部分国企没有建立年金制度，为控制其道德风险，普遍确立3个门槛是符合实际的，但在目前国企已基本建立年金制度之后，当年金逐渐走向广大的中小企业时，就成为不利因素了。放弃3个条件和建立自动加入制度是此轮改革的一个关键。二是突破企业统一投资模式，建立“个人有限选择权”。目前企业统一投资模式抹杀了不同年龄段和不同风险偏好的区别，认为降低了公约数，几乎所有企业只能采取一个保守的投资策略。让职工个人享有选择一定范围的投资选择权，取消企业统一投资的计划模式，这样可以满足多层次的不同风险偏好和不同年龄群组，整体提高收益水平。三是引入QDIA(合格默认投资工具)，建立“生命周期基金”。建立“个人有限选择权”是指职工须在雇主提供的生命周期基金和生命特征基金这两个系列里进行选择，如果不加选择，雇主或投管人就有权根据其实际年龄替他选择一个最接近他退休日期的生命周期基金，这就是QDIA。四是大幅提高股票投资上限比例，为建立“两金”机制创造条件。引入“两金”之后，40%的股票投资上限将不可能满足生命周期基金的设计与建立，大幅上调投资上限是题中应有之意。五是完善现行的EET税收政策，制定若干补充性措施。最新或2022（历届）年底颁布的103号文奠定了中国版401k的税收模式，应对其进行加强和补充，在领取待遇时明确免税额等。六是另辟蹊径开设TEE税收政策，为职工增加一个政策选项。美国在采取EET的同时，于1997年引入TEE，对中产阶层很有吸引力，因为可避免资本利得税，在实行分项所得税制的中国，另辟TEE将为中产阶层提供有效选择，为扩大年金制度参与率做出独特贡献。
总之，上述六项内容实际上超越了《企业年金试行办法》和2011年发布的第11号部令《企业年金基金管理办法》范畴，能否真正实现的政策突破，将取决于几个部委之间的顶层设计，还取决于对这轮改革历史定位的认识，更取决于勇于创新的进取意识。这轮以修订20号令为牵引的年金政策调整，在年金发展史上将占有重要历史地位，在机关事业单位普遍建立年金制度的关键时刻，对保持机关公务员和事业单位建立年金制度的政策依据，对保持年金基金收益率和维持退休收入不降低等，都起到重要作用。
3、年金基金运营的机构准备
年金制度改革将为年金基金运营机构的应对能力提出挑战。所谓放开“个人有限选择权”，是指为职工提供“两金”即“生命周期基金”和“生命特征基金”。 “生命周期基金”(lifecycle funds)就是“目标日期基金”(TDFs)，它一般以到期日冠以基金名称，在长达几十年的存续期里，随着投资者年龄的增长，其权益类资产配比相应自动下降，固收类自动增加，持有人只要选择一个最贴近自己年龄的基金就可以不用管了。“生命特征基金”(lifestyle funds)就是“目标风险基金”(TRFs)，它以风险特征冠名，例如“进取型基金”、“稳健型基金”、“保守型基金”等，投资者根据自己风险偏好和年龄进行选择。如前所述，最新或2022（历届）年颁布的第23号文《关于扩大企业年金基金投资范围的通知》和第24号文《关于企业年金养老金产品有关问题的通知》意义重大，它提升了年金制度运行质量，标志着企业年金基金投资进入产品化阶段。根据24号文，养老金产品类型分为股票型、混合型、固守型和货币型等四种类型，它们显然也属于“目标风险基金”。虽然它们只是计划层面配置的资产，与职工个人直接投资选择的“目标风险基金”是两回事，但毕竟为放开“个人有限选择权”后建立提供生命周期和生命特征的“两金”机制打下了一定基础。
截至最新或2022（历届）年底，实际运作的企业年金养老金产品有62只，在148个备案的产品中占42%，其资产净值514亿元，不到资产净值的7%。在62只企业年金养老金产品中，权益型为14只，混合型17只，固收型27只，货币型4只。相比之下，“生命周期基金”几乎是一个新生事物，即使在计划层面也几乎任何经历，目前，只有两个公司曾发行过3只类似的公募产品而已，与年金制度无缘，他们是汇丰晋信提供的“最新或2022（历届）年生命周期开放式证券投资基金”和“2026 生命周期证券投资基金”、大成提供的“财富管理最新或2022（历届）生命周期证券投资基金”。在公募基金产品中，整体看服务养老需求的产品不到20只，在2000多只公募产品还不到1%，且只是挂着“养老主题”而已，与普通公募产品区别不大。上述现状显示，在计划层面养老金产品的数量还远远不够，品种还很单一，特色还很不够，发展还很缓慢，经验还很缺乏，准备还很不足，年金基金市场显然还处于初级发展阶段，难以满足政策突破后年金业蓬勃发展的需求。在个人层面，放开有限选择权之后，年金基金投资体制改革将进入一个新阶段，面临一些新挑战。此外，下半年，中国首个养老金管理公司将正式挂牌运营。作为一个崭新的业态，一站式服务的信托型养老金管理公司的诞生不仅成为年金基金投资管理的旗舰，也将是基本养老保险基金和个人延税养老保险基金投资管理的主力。
4、第三支柱面临的挑战在于体系设计
当前，中国第三支柱面临的挑战是在一张白纸上如何画出美妙的图案，既符合中国国情，具有中国特色，又吸取国外经验教训，符合国际惯例;同时，还要跳出一个个小框框，站得更高一些，看得更远一些，将其作为税制改革和国家福祉的一个组成部分，纳入一揽子顶层设计之中。基于这些维度的考量，第三支柱的制度设计思路似应有这样几个要点。
第一，应从产品管理转向账户管理，通过个人账户进行交易。
从法理上讲，对免纳、减征或延迟缴纳的个人所得税项目均应由“个人所得税法”做出规定，即使几十年后领取养老金时缴纳个人所得税，其纳税主体依然是 “个人”，而不是“产品”，因此，“延税”意味着建立一个“跨期”的养老纳税体系，这个体系的最佳方式便是引入个人账户系统，由此建立起一个社会诚信体系。从终生记录的角度看，在缴费人长达几十年的连续供款过程中，保险产品或保险公司如果作为终生交易记录和纳税跟踪载体，就显然不如建立个人账户系统更稳定和更方便，跟踪产品实现退休后纳税几乎难以办到，而追踪个人账户则是可行与可靠的，因此，个人养老账户系统应成为社会诚信系统的一个载体。从便携性上讲，如果把个人终生交易记录绑定在产品上或机构上，不利于缴款人在劳动力市场自由流动，在频繁变换职业或岗位时将会受到限制，缴费人也不利于在不同机构和不同产品之间进行转换，“用脚投票”的市场原则受到束缚，不利于建立竞争规范的保险市场制度。从产品范围上讲，缴费人可以根据个人的风险偏好，通过账户购买任何保险产品，不受限制。例如，从传统险、分红险，到万能险、投连险，均在“保险产品超市”中进行购买，并且可以转换产品，转换公司，也可同时购买若干进行组合。从上述四个角度看，所谓“延税型养老保险产品”，实则为延税型个人养老账户，只有通过它才能进行契约型交易活动，只有在退休“出来”时才予以课税。在保险行业试点期间，四个产品范围可先从传统险和分红险开始，逐步向万能险和投连险扩大。
第二，个人账户既可为保障型，也可为资产型，由账户持有人做出决定并进行选择。
保障型账户即指可以通过它购买保险产品的交易型、契约型的账户，资产型指投资型和信托型账户。个人养老账户实则资产账户，养老资产也是财富管理的一种方式，并且在大资管时代是一个重要的资产管理行业。账户持有人作为投资者，可通过个人账户对信托型产品进行投资，这样个人账户系统便成为EET型个人养老产品的主要市场投资者。投资与资产型产品主要包括两个系列产品及“生命周期基金(目标日期基金)”和“生命特征基金(目标风险基金)”，账户持有人可在 “投资型产品超市”上根据个人的风险偏好进行选择。从这个角度看，中国建立的个人养老账户实际上既有美国“个人退休账户”(IRAs)的优势，又有中国的本土特征，兼具契约型与信托型两种功能特征的选择与转换，既可作为购买保单的交易型账户，又可转为基金投资的资本化账户，适用于不同层次的社会需求和不同群体的风险偏好。同时，又可充分调动资本市场各个金融主体的主动性和积极性，为个人养老账户系统提供多样性和差异性的投资品。
第三，应通过个人所得税的顶层设计进行税制改革，最大限度地扩大个人养老账户的参与率。
所谓“延税”(契约型账户而言)或EET(信托型账户而言)，顾名思义，是指纳税人在税前缴费，待退休提取账户资产时再依法纳税。但是，在2011年个税起征点提高到3500元之后，工资薪金的纳税人数量降到仅为2400万人，这样，对工资薪金较低的工薪阶层来说，延税政策的激励作用就难以显现。企业年金的参与人数目前仅为2300万人，之所以始终难有突破性进展，除了很多其他原因之外，与此有一定关系。起征点越高，税优政策的敏感性就越差。可预测的是，个人养老账户有可能会成为企业年金第二，其参与人数难以超越企业年金。就是说，如果个税顶层设计没有改革，个人养老账户将永远也不会成为中国版的 IRAs。涉及到个税顶层设计的还有资本利得税与个人所得税的统筹兼顾和一揽子设计问题。就是说，在公募基金资本利得税暂不实施的前提下，投资型个人账户的EET税优政策也基本失去任何吸引力。那么，实施资本利得税会影响公募数量及其市场规模吗?整体上是不会的，因为届时资本利得税的实施将会使一部分市场份额“挤压”到个人账户投资公募产品的市场份额上，相当于一个置换，公募基金的整体盘子不会因为实施资本利得税而受到明显影响。因此，能够启动中国版的 IRAs腾飞的按钮是所得税，这是建立养老金业的根基，是牵引资本市场改革的根本。
第四，从国际经验看，资本化的个人账户在资本市场中起到压舱石的作用。
凡是通过个人税收优惠立法的国家，大凡是通过建立个人账户系统来完成的，这是一个国际惯例。欧美经验显示，凡是个人账户系统越发达的国家，他们的资本市场就越成熟。我国近期发生的股市动荡和救市取得阶段性胜利再次说明，中国股市不成熟的根本原因在于充斥大量散户，长期资金和长期投资者严重缺位，而真正能够担当其“救市主”的就是个人账户系统，个人账户系统是股市的“压舱石”。最新或2022（历届）年底美国市场化运行的养老金资产为24.7万亿美元，其中，第三支柱 IRAs个人账户资产高达7.4万亿美元，甚至高于第二支柱的DC型企业年金(含401k)6.8万亿美元，二者合计为14.2万亿美元，如果再加上第二支柱的DB型养老金10.4万亿，两个支柱规模合计24.6万亿元，都是长期基金。而美国的股市市值也就是24万亿，是相等的。统治美国股市的是以账户型养老资产为主的长期基金，换言之，美国人投资股市主要是通过个人账户来实现的，所以换手率很低，投机心理和投机行为大大受到抑制，以散户为主的牛市时蜂拥而至和熊市时作鸟兽散的情况不是太明显，这就是美国股市的重要特征。由此看来，美国的账户养老金由第二支柱和第三支柱构成，其中第二支柱DC型个人账户资产是6.8万亿美元(其中，401k是4.6万亿美元)，第三支柱个人账户(IRAs)资产7.4万亿美元，二者合计14.2万亿美元，它们是股市的“定海神针”，没有什么“退市”的问题，从这个角度讲，每个账户持有人都是真正意义上的“国家队”。